中国拥有世界上最大的商业银行体系，在为国家快速经济增长提供融资方面发挥了重要作用。然而，根据中国人民银行的统计数据，2021年至2023年人民币和外汇贷款的年增长率连续三年下降，其中制造业贷款仅占9.81%。在此期间，中国实施了扩张性货币政策，为商业银行提供了充足的流动性。这引发了这样一个问题：为什么中国商业银行的冒险意愿没有得到充分释放？
外部不确定性加剧了银行与企业之间的代理问题，促使银行收紧信贷条件（Christiano等人，2014年），扩大信贷利差（Kaviani等人，2020年），并囤积流动性（Berger等人，2022年），从而导致总体信贷下降。随着国际化程度的不断提高，中国商业银行的运营决策越来越受到海外不确定性的影响。受COVID-19大流行、俄乌战争、历史高通胀以及SVB和Credit Suisse银行危机的影响，近年来美国货币政策频繁转变方向、犹豫不决或大幅波动，如图1所示，表现出高度的不确定性。特朗普政府对美联储独立性的挑战进一步加剧了美国货币政策的不确定性。全球金融市场一直处于紧张状态，反映了人们对美国货币政策不确定路径的担忧。根本原因在于，作为世界上最强大的中央银行，美联储的货币政策具有强烈的溢出效应，对全球银行杠杆率、跨境资本流动、风险偏好、资产价格和汇率波动产生重大影响（Rey，2013年；Bruno和Shin，2015年；Miranda-Agrippino和Rey，2020年）。中国商业银行在日常运营和长期战略规划中必须考虑美国货币政策。美国货币政策变动路径和时机的不确定性越大，中国商业银行面临的信息不对称问题就越严重。基于信贷配给理论（Stiglitz和Weiss，1981年）以及本段开头提供的实证证据，当面临显著的信息不对称时，中国商业银行可能会降低其承担风险的意愿，收紧贷款条件，并实行信贷配给。
本研究旨在探讨美国货币政策不确定性与中国商业银行主动冒险行为之间的关系。商业银行通常表现出两种不同的风险管理方式：被动冒险和主动冒险。前者指的是由于不作为而引发或放大的风险，后者指的是因采取行动而产生的风险（Keinan和Bereby-Meyer，2017年；Idan-Tzach等人，2023年）。银行在审批贷款申请和确定贷款金额时经常进行主动冒险，表现出接受风险的意愿。银行增加的主动冒险行为体现在更高的风险容忍度、更宽松的贷款标准和更大的贷款规模上（Borio和Zhu，2012年；Bauer等人，2023年）。对商业银行而言，最显著的不确定性来源是国内和国际货币政策的不确定性。货币政策不确定性（MPU）被归类为“奈特不确定性”，即市场参与者缺乏对所有可能货币政策结果的概率分布的了解，因此无法评估某一结果发生的可能性（Knight，1921年）。相比之下，风险的概率分布是已知的，因此货币政策不确定性所伴随的信息不对称比与风险相关的不对称性更为严重。
然而，迄今为止，人们对美国货币政策不确定性对中国商业银行主动冒险行为的影响关注不足。此外，中国的经济格局存在明显的区域不平衡，其商业银行部门呈现出层次化的组织结构。不同地区和不同级别的银行对美国货币政策不确定性的反应可能存在差异。根据文献，货币政策是影响商业银行冒险意愿的关键因素。Borio和Zhu（2012年）提出了货币政策的“冒险渠道”，即货币政策对银行风险认知或风险容忍度的影响，进而影响投资组合中的风险程度、资产定价以及资金提供的价格和非价格条款。根据Maddaloni和Peydro（2011年）、Delis和Kouretas（2011年）、Jiménez等人（2014年）、Dell’Ariccia等人（2017年）、Adão等人（2022年）以及Bauer等人（2023年）的研究，宽松的货币政策确实会增加国内银行的冒险行为，但他们的研究并未涉及跨境溢出效应。Bruno和Shin（2015年）发现，美国货币政策的收紧会导致跨国银行的杠杆率下降，从而抑制其他经济体的银行冒险行为。上述文献主要关注第一时刻货币政策冲击对银行冒险行为的影响，尚未探讨货币政策不确定性对银行冒险行为的影响。
本研究的动机源于两条文献线索。首先，美国货币政策不确定性与其传统的货币政策冲击密切相关，在国内外的传导过程中发挥着独特而关键的作用。Husted等人（2020年）提供了企业层面的证据，表明美国货币政策的不确定性显著延迟了企业投资，这与实物期权理论和金融摩擦渠道一致。根据Bauer等人（2022年）的研究，对未来美国政策利率的不确定性对资产价格的影响不同于传统政策意外事件的影响，不确定性水平决定了金融市场对政策利率路径意外事件的反应幅度。Lakdawala等人（2021年）发现，对美国货币政策利率预期变化的不确定性变化与众所周知的第一时刻货币政策冲击指标相关。此外，他们还发现，对于发达国家和新兴国家的长期收益率和股票价格而言，对货币政策不确定性的反应幅度甚至大于对传统第一时刻政策意外事件的反应。其次，已有实证研究表明，美国货币政策不确定性会波及中国的金融市场，导致人民币兑美元汇率贬值（Lastauskas和Nguyen，2023年），并加剧中国股市的波动性（Lee和Lee，2023年）。然而，这些研究依赖于国家层面的时间序列分析，未能直接说明微观层面的传导机制。
为了填补这一空白，本研究使用了2007年至2022年间中国267家商业银行的样本，实证检验了美国货币政策不确定性对中国商业银行主动冒险行为的影响。根据本研究，美国货币政策不确定性对中国商业银行的主动冒险行为具有显著的负面影响。此外，总部位于东部地区的银行对美国货币政策的不确定性更为敏感，而区域性和地方性银行对美国货币政策的不确定性比全国性许可的银行更为敏感。为了解决反向因果关系、遗漏变量和测量偏差问题，本研究采用了工具变量（IV）方法、动态面板GMM估计器以及一系列稳健性检验；然而，美国货币政策不确定性与中国商业银行主动冒险行为之间的负相关关系在统计上仍然显著。
我们对文献的主要贡献在于探讨了美国货币政策高度不确定性与中国商业银行低冒险意愿之间的“不理想耦合”现象。本研究证实，美国货币政策的不确定性通过降低商业银行的冒险意愿对中国金融市场产生了抑制作用。此外，这种抑制效应在不同地区的银行以及不同级别银行之间存在差异。本研究填补了以往研究中的空白，并扩展了货币政策不确定性、美国货币政策溢出效应和商业银行等相关领域的研究前沿。
本文的其余部分结构如下：第2节介绍模型、变量和数据集；第3节报告实证结果、内生性考虑和稳健性检验；第4节进行异质性分析；第5节总结。
